与历史上典型的通胀周期不同的是，本轮通胀周期的核心特征是输入性因素主导与内需不足并存下的结构性分化。预计下半年布伦特原油价格中枢在70-85美元/桶区间宽幅震荡，节奏上三季度偏强，四季度回落。预计猪价呈现“三季度低位磨底、四季度中枢上移”的温和回升走势，但上行空间或相对有限。
2026年上半年，国内通胀总体走出低位，但结构性分化进一步加深。CPI温和回升、PPI同比转正并持续上涨，“PPI-CPI”剪刀差进一步走阔，上游价格修复快于终端需求改善，价格传导效应整体不畅。如何看待当前的通胀水平？下半年物价在输入性因素消退、“反内卷”政策深化、猪周期温和修复等多重力量博弈下将如何演绎？本文聚焦于此。
本轮通胀周期的特征
2026年上半年，我国物价走出持续低位区间，呈现“CPI温和抬升、PPI持续上涨”格局。上半年CPI比上年同期上涨1.0%，涨幅比一季度扩大0.1个百分点，核心CPI同比上涨1.2%，继续保持温和上涨。PPI上半年比上年同期上涨1.5%，其中一季度为下降0.6%、二季度为上涨3.6%。PPI与CPI同比差值在6月扩大至3.1个百分点，物价运行的结构性分化特征十分突出。CPI端的温和回升，是服务消费支撑和工业消费品输入性拉动共同作用的结果，食品端则整体偏弱。PPI的回升则更为陡峭，驱动力以国际输入性因素为主、国内反内卷和结构性需求为辅。
与历史上典型的通胀周期不同的是，本轮通胀周期的核心特征是输入性因素主导与内需不足并存下的结构性分化。因此从表现看，本轮通胀周期的上升幅度和持续性均显著弱于历史上典型的通胀回升阶段。从幅度来看，若PPI已于6月见顶，则本轮PPI同比高点在4.1%，而此前三轮回升周期（2009-2011年、2015-2017年、2020-2021年）中，PPI峰值均达到7%以上。从持续时间来看，从最近的三轮通胀回升周期来看，从PPI同比触底到同比见顶持续时间分别为25个月、19个月、18个月。本轮自2025年7月PPI同比见底，若今年PPI于6月见顶，持续时间为11个月，明显短于历史均值。
下半年通胀的核心线索
预计下半年布伦特原油价格中枢在70-85美元/桶区间宽幅震荡，节奏上三季度偏强，四季度回落。三季度，地缘风险溢价重燃、北半球夏季出行旺季需求、供给的“时滞”效应对油价形成支撑，但受美国政治周期约束，油价也难以大幅上涨，布伦特原油价格中枢预计在75-85美元/桶；四季度，随着中东供给恢复逐步兑现、出行旺季结束需求季节性走弱，油价重心预计回落至70-75美元/桶区间。
预计猪价呈现“三季度低位磨底、四季度中枢上移”的温和回升走势，但上行空间或相对有限。从供给端看，预计2026年三季度市场出栏压力将逐步缓解。从需求端看，四季度季节性消费增量会为猪价提供修复基础。因此总体来看，预计下半年猪价磨底后温和回升，节奏前低后高，三季度消费淡季下价格继续处于低位，四季度产能去化效果体现叠加季节性需求升温，价格有望有所回升。
输入性因素退潮下的下半年通胀展望
下半年CPI预计呈现温和回升态势，内需偏弱背景下修复动能有限，三、四季度CPI同比分别为1.2%、1.3%，全年同比中枢约1.1%。CPI的回升更多是结构性价格修复，而非内需全面复苏驱动的再通胀。真正的通胀弹性仍取决于扩内需政策能否在终端消费端实质见效，打通“反内卷”供给端优化向居民终端消费的价格传导。
PPI预计呈现“年中见顶、高位缓降”的走势，6月4.1%的同比读数或为年内高点，三、四季度PPI同比分别为3.8%、3.6%，全年同比为2.6%。输入性因素和基数效应消退，PPI见顶回落，考虑到“反内卷”政策和国内结构性需求，预计PPI下行斜率将较为平缓，不会出现断崖式回落。
风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治风险。
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